作者提出對於台灣高鐵公司財務問題與解決方案的評析。圖為元旦連續假期結束，台南站北上旅客激增，尤其到了下午，更是爆量，高鐵自由座的民眾大排長龍。（資料照，記者吳俊鋒攝）◎張兆順．林軒竹
近日為解決台灣高鐵面臨的財務困境，該公司經營團隊以特別股贖回壓力為由，匆促片面提出「台灣高鐵公司財務問題與解決方案」（簡稱「財改方案」）。其中最關鍵的項目包括延長特許營運期間40年、引進新股東等，並由交通部報請立法院交通委員會審議。期間交通部聲稱並恫嚇若該方案未能通過，台灣高鐵公司三月就會破產。然若依該方案進行，新股東投資報酬率可逹5.9%–6.2%，原普通股東投資報酬率則為1.6%。該方案在立法院交通委員會舉辦公聽會曝光後，引發輿論嘩然，並在朝野均不支持的情況下，終於今年1月7日鎩羽。
台灣高鐵公司累積虧損餘額最高時曾達723.60億元。截至103年6月底，累積虧損為471億元（附註一）。其發生累積虧損的主因有三：1.營運量不如預期、2.原聯貸利率過高造成利息支出太重、3.折舊及攤銷費用金額龐大。近年其營運量雖與預期目標仍有一段差距，但已逐漸獲得改善（附註二）。民國99年經與銀行團及交通部協商後，主要聯貸利率已由最高的8%降至2.25%左右，大幅降低利息支出，並改善其財務狀況。至於折舊及攤銷方法的改變，雖對短期財報帳面稍有窗飾效果，但長期而言並無實質影響。
由於營運量增加與利息負擔減輕，自民國100年起台灣高鐵公司已開始轉虧為盈。民國102年稅前淨利27.10億元加計折舊及攤銷等當期無需付款的費用後，來自營業活動的淨現金流量約198億元。而民國103年上半年稅前淨利12.70億元加計折舊及攤銷等當期無需付款的費用後，來自營業活動的淨現金流量為103億元。以此推估，在營運量維持現狀下，每年來自營業活動的現金流量約在200億元左右，如再考量每年營運量成長3%–7%及償還貸款而減少的利息支出，推估每年來自營業活動的現金流量應高於200億元。也就是每年可回收淨現金至少200億元，可用以還貸款、作投資或贖回債務。而截至103年6月底，特許營運期間只剩19年。如以免除回饋金的實際未收回成本餘額3,861億元計算，回收期限約19年，表示未來19年剛好損益兩平。然而未來雖不再虧損，但已經虧損的也收不回。如以包括回饋金折現值607億元在內的未攤銷餘額4,468億元（附註一）計算，則約需22年才能回收。這表示台灣高鐵依BOT條件，原特許營運期間太短，不但之前已虧的收不回，未來19年還可能再發生約600億元虧損。在這種條件下，即使先減資也不會有人願增資。如果發生資金缺口，公司處理不當確實可能破產。為了不使台灣高鐵營運中斷，政府的確要有因應或接管的準備。
依上述分析，為解決台灣高鐵公司現存的財務困境，提出適當的營運及財務改善方案實屬正常。然而，該公司所提出的財改方案卻明顯具下列爭議:
1.適當性
財務改善方案係由台灣高鐵公司現行經營團隊片面提出,該方案未經公正財務專業機構審慎評估，缺乏客觀性與說服力。而且該方案未經股東會通過即行提出，如果政府核准後，屆時股東會不同意，將衍生問題。
2.急迫性
會造成台灣高鐵短期資金缺口的可能有二。第一為貸款到期。然而依聯貨條件103年及104年各要償還20多億元左右、105年129億元、106年以後每年241億元。若依目前每年來自營業活動的淨現金流量至少200億元計算，資金壓力應在106年才會發生。第二為贖回特別股392億元及尚有爭議的積欠股息（約141億元）。之前確實曾有持有人因到期未被贖回或未獲配發股息而提起訴訟。但因尚有爭議，仍未定讞，故執行上尚無立即資金壓力。並且，由於特別股股利率高達５％，如果其他危機因素解除，特別股贖回壓力應可隨之解決。更何況高鐡公司只要解凍銀行專戶中的受限制資產439億元,即可解決本項可能發生的缺口。尤其特別股股東大部份都是泛官股銀行，且特別股的優先受償順利次於債權，特別股股東應不會樂見破產。綜上所論，現階段台灣高鐵尚無立即破產的危機。
3.延長特許營運期間40年
財改方案中最關鍵的一項就是政府延長特許營運期間40年。如果政府同意延長特許期限40年，以每年淨現金流量至少200億元計算，多這40年的營運期間，未來40年至少可以增加8,000億元來自營業活動的淨現金流量。
4.未來的資本支出
在這延長40年的營運期間，財改方案提出5,500億元的資本支出預算，用以更新設備。然而高鐡原興建成本只有4,500億元，扣除土建及廠站的興建成本約2,500億元，機電、列車等未來需要重置更新的支出只有2,000億元左右。財改方案中將無需重大土建及廠站的興建支出編列5,500億元，顯然高估。
5.利益歸屬
若延長特許營運期間40年，來自營業活動淨現金流量至少增加8,000億元，扣除未來需要的資本支出後，至少應有5,000億元以上的獲利。如以長後的總營運期間59年計算,來自營業活動淨現金流量至少增加1兆1,800億元，扣除尚未回收的營運特許權資產成本餘額4,468億元及未來的資本支出後，獲利還是很高。換言之，延長特許權40年是有價值的，形同一個新的ＢＯＴ案，這價值到底應歸屬何人？原股東？私募的新股東？財改方案亦應公開交代清楚。
6.減資、增資及私募問題
財改方案中提出先減資6成約391億元，再分兩次增資，第一階段增資200億元，其中130億元私募，第二階段全民認股100億元，這是原股東不願增資下的一般處理方法。但在政府延長特許營運期間40年的情況下，因有鉅額利益，不論原股東或潛在新投資人（新股東）都會想要參與增資，而特別股股東也可能不會再要求現金贖回。要如何增資、如何私募才適當就有討論餘地，必須審慎處理。
這些爭議未解或獲回應，便恣意以破產接管為恫嚇，試圖以該財改方案強渡關山，故後來引發圖利財團疑慮，導致朝野不挺，終究未能通過，如此下場並不意外。尤其財改方案中保留130億元給持有特別股的股東認購，而特別股股東正是造成台灣高鐡這次資金缺口的元凶，實在耐人尋味。其中是否合理? 應受公評。
平心而論，目前台灣高鐵公司確實面臨困境，也確實需要解決。然而，依上述分析，問題並無急廹性，資產仍大於負債，現存很小的資金週轉問題，亦未到破產的地步。因此政府實不應輕言接管，也不必懼怕接管，因為特許期限到期仍終需接管。而提出適當妥切的財改方案是正確的。但內容、過程應公開透明並接受檢驗。切忌以恐嚇、強迫方式要社會大眾接受。因此最後提出可行建議如下：
1. 財改方案應經專業機構精算審查
相關財務計劃應經專業財經顧問精算，不能僅由現行經營團隊片面提出。
2.利益全民共享
為杜絶流弊，建議延長特許營運期間40年的利益，應適當作價作為政府的出資，再對全民釋股。至少應在適當的股東報酬率下，反應在票價上。
3.政府保證責任
台灣高鐡公司的銀行聯貸原由政府保證，是否解除，財改方案應有配套交代。
4.審慎處理相關問題
台灣高鐵公司面臨的困局固然需要解決，但高鐵財務改善計劃除上述爭議外，尚涉及BOT合約修改或解約的法律問題、返還站區土地地上權折抵回饋金的適當性與評價問題、在高鐵局調節委員會的三項求償問題等。茲事體大，在没有急迫性的情況下，應集思廣益、審慎處理。
附註一
截至103年6月底，台灣高鐵公司重要財務數據：
（1）營運特許權資產餘額4,468億元（包括回饋金折現值607億元，財改方案已予以免除，實際未收回餘額3,861億元）
（2）長期借款3,630億元
（3）普通股股本:651億元
（4）特別股股本:402億元
（5）累積虧損:471億元
資料來源: 台灣高鐵公司
附註二
台灣高鐵公司歷年營運量與營業收入改善狀況
年度 營運量 營業收入
99年 3,700萬人次 276.33億元
100年 4,200萬人次 322.36億元
101年 4,500萬人次 339.64億元
102年 4,700萬人次 361.01億元
103年 4,800萬人次（估計） 191.16億元（上半年）
資料來源: 台灣高鐵公司
（作者張兆順為第一金控公司前董事長，林軒竹為國立成功大學副教授）
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