晴時多雲

〈漫步金融風雲〉同股不同權的傲慢與偏見

2018/07/02 06:00

大陸「獨角獸」小米集團將於今年7月9日在港上市,引人注目的是「同股不同權」的結構。(歐新社)

●林睿奇

大陸「獨角獸」小米集團將於今年7月9日在港上市。引人注目的不只是小米的市值,還有「同股不同權」的結構。2013年,香港交易所曾高調拒絕「同股不同權」的阿里巴巴在港上市,阿里巴巴因而轉投紐約證交所的懷抱,成為當時規模最大的IPO。港交所痛定思痛,經過多年的思考與諮詢,決定積極迎接創新型公司,並於今年4月30日正式改變上市規則,而小米便成首隻在港上市的「同股不同權」公司。在這樣的結構下,小米發行A、B兩類股票,創辦人雷軍擁有大部分的A類股和小部分的B類股,但上市後的持股總數不到3成。相對於B類股來說,A類股並非傳統上一股一票的概念,而是高達一股10票,這代表雷軍雖然僅有不到3成的股份,卻掌握超過5成的票數,仍可穩定控制小米的經營。

同股不同權 獨角獸不變獨腳獸

「同股不同權」看似為一種給予創辦人的特權,令人擔心創辦人因此變得傲慢,不關心其他股東的權益,其實這種觀點也可能是種偏見!一般來說,新創公司的創辦人開發出創新技術或獨特模式,但往往受限於自有資金不足。在金主入股、創投A輪和B輪等多輪注資之後,創辦人在上市時的持股通常已遭大幅稀釋。此時,就算創辦人僥倖保住大位,但如果在經營上被大股東們處處掣肘,或是必須在意短線股價而非長遠發展,這樣的新創公司便會從獨角獸變成獨「腳」獸。所以,對於投資人來說,同股同權也不一定是件好事。

拒舞弊掏空 法規配套才是正途

以正常的邏輯來思考,同股同權的結構會令創辦人盡力保留過半的持股,或是與其他股東合作,以此掌握公司的絕對控制權。由於持股比例相對較高,這些人等於是將自身的利益和公司的利益綁在一起,因此便會用心經營,不會做些損害公司的事情,而投資人的權益也能獲得保障。因此,在金融監管者的眼中,同股同權卻常被視為公司治理、保護投資人的必要條件。

話雖如此,想要鑽營漏洞的人士仍可運用「財技」來「以少控多」。舉例來說,創辦人掌握A控股公司51%的股份,然後再以A控股公司持有B控股公司51%的股份,最後用B控股公司持有C上市公司51%的股份。這樣一來,創辦人在實質上僅用約13%(51%×51%×51%)的C股份資金便可完全掌控C公司,如此「以少控多」的現象就提供了掏空舞弊的誘因。總而言之,同股是否同權並非重點,重點在於法規的配套和監管的執行。

多種控制權 仍保障投資人權益

港交所行政總裁李小加現今提到「引入不同投票權架構一定會犧牲投資者保護是一個誤解……我們並沒有改變小股東如何受到保護。我們只是打開大門,允許控股股東通過不同方式來獲得控制權……」。每個產業都有各自適合的經營模式和籌資管道,金融監管者也該開放多種控制權的取得方法,並以相對應的法規保障眾人的權益。金融是產業的血脈,當新創公司邁向上市的同時,如果體內血液凝固,公司恐將難以繼續茁壯。

面對「同股不同權」,金融監管者應該抱持新時代的思維,注入適合配對的「血液」,避免新創公司為了掛牌上市而遠走他鄉。金融監管必須與時並進,在傳統和創新之間,不斷地調整管理模式,甚至因應情勢量身訂做,就如同李小加所說「我們永遠行走在學習平衡之術的路上:如何在提供投資機遇和控制投資風險之間保持平衡,如何在上市機制的靈活性和投資者保護之間保持平衡,如何在堅持原則和保持競爭力之間保持平衡,如何在程式正義和積極作為之間保持平衡……」。5年前,李小加痛失阿里巴巴的上市案,如今他的一番話值得各個金融監管者省思!(作者曾任美林私人銀行首席副總裁)

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