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◎歐陽書劍
全世界都正在等待美國聯準會（Fed）升息，但台灣金融市場則幾乎都預期，上週中央銀行理監事會將連續十四季維持政策利率不變。站在當前經濟起伏轉折的交叉點，這樣的政策決定似屬必然，不過三年半來，全球經濟變幻無常，這樣的政策意涵，也必然有值得推敲之處。
做為全球金融海嘯的引爆點，美國聯準會為提振景氣，在二○○八年十二月十六日將做為政策利率的聯邦資金利率（Federal Funds Rate）調降到零至○．二五％的最低區間後，至今未曾改變，只是因短期利率降無可降，後來改以量化寬鬆（QE）擴大流動性，壓低長期利率。
六年多來，美國有關通貨膨脹的憂慮聲不停，因此常有升息的建議與預期，近一年來，升息呼聲尤切，最近且開始見到影子；目前通膨預期仍低，不過全球金融市場都屏息以待明年升息的一刻。
我國經濟在金融海嘯後也受到衝擊，央行於二○○八年九月起迅速多次調降政策利率，一直到二○一○年六月才又啟動升息循環，並自二○一一年七月一日起，將重貼現率、擔保放款融通利率及短期融通利率分別調升至一．八七五％、二．二五％及四．一二五％，至今維持不變，其間的經濟狀況雖然正反消息交織，但其後的理監事會，主要是處理銀行貸放風險等問題，譬如對不動產進行信用管制。
國際經濟三年半來，經歷美、日量化寬鬆，歐洲央行祭出負利率，中國經濟走緩，俄羅斯盧布急遽貶值，各國經濟變動擴大，不再可以簡單劃分成已開發國家和開發中國家兩個經濟成長集團；最近三個月，國際原油價格且從每桶九十美元以上，暴跌至六十元以下，引發反向「能源危機」的疑慮，部分產油國面臨壓力。
在這樣的情況下，何以貨幣政策能夠以不變應萬變？美國是政策利率已無法調降，所以在經濟穩定走揚前，難以改變；但我國則仍有調整空間，維持不動的理由何在？
其實匯率的調整，扮演了部分調節經濟的角色。中央銀行雖然維持政策利率不變，但新台幣兌美元匯率則經常跳動，新台幣在二○一一年曾升值至廿九元兌換一美元，上週已貶至約卅一．五元兌換一美元；即使是絕對數值受基準年選擇所影響的實質有效匯率指數，仍可看出這段期間在九十七至一○三間波動的狀況。
央行本身的研究也認為匯率變動具有反通膨及反景氣的作用，在物價偏高及產出偏高時，新台幣升值以抑制物價上漲及景氣過熱，而景氣衰退時，新台幣則有貶值現象。央行雖認為大國才有實施QE的本錢，也才可能達到貨幣貶值的效果，但新台幣匯率的變動，顯然一直都在央行的貨幣政策決策程式中，配合匯率變動，同時「運用公開市場操作，調節市場資金」。對於開放經濟體而言，這種同時監控利率與匯率指標（或者可合稱為貨幣情勢指數，Monetary Conditions Index, MCI）的做法，並不少見。
前聯準會主席柏南克（Ben Bernanke）卸任前後，經常以改善聯準會的透明度自豪，但經濟學家克魯曼（Paul Krugman）還是認為聯準會有「神秘」特質，暗諷有時決策行為令人不解，央行上週的貨幣政策決策，則似乎已被市場理解；而不管滿不滿意，十四季未調整政策利率的央行，其實緊盯著市場，並非什麼事都沒有做。
經濟政策不是道德的選擇，不像真理存在著一致性的方向與指引。預測央行的貨幣政策，除了仔細閱讀彭總裁的唇，及追蹤市場利率走向外，還要好好觀察外匯市場的波動；而一旦升息循環重新啟動，可不會調整一次就停止。
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